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ICO in Deutschland, Europa, weltweit ? Security oder Utility-Token? Und was hat es in diesem Zusammenhang mit dem Howey-Test auf sich? CLLB Rechtsanwälte erklärt Fragen rund um ICOs, Crypto- und Blockchains

München, Berlin, 20.11.2017

Mittlerweile liest man in der Presse immer öfter Berichte über erfolgreiche ICOs (Initial Coin Offerings) und TGEs (Token Generating Events). In diesem Zusammenhang spielt es immer auch eine Rolle, ob ein sog. „utility Token“, oder „security Token“ ausgegeben wird. Fast alle Rechtsordnung sind sich mittlerweile einig, dass bei Ausgabe eines Security Tokens von einer Prospektpflicht und finanzmarktaufsichtsrechtlichen Maßnahmen auszugehen ist. Die Mehrzahl der europäischen Anbieter von ICOs versuchen daher, einen sog. „utility Token“ zu generieren, um der vorgenannten Prospektpflicht und Börsenaufsicht zu entgehen.

Doch wie genau unterscheiden sich „utility Tokens“ von „Security Tokens“? Und was ist der Howey Test?

Der „Howey Test“ wurde vom US-Amerikanischen Supreme Court erschaffen, um zu bestimmen, ob gewisse Transaktionen als „Kapitalanlageverträge“ (en: investment contracts) zu qualifizieren sind.

Falls ja, dann werden diese Transaktionen gemäß dem Securities Act von 1933 und dem Securities Exchange Act von 1934 als Wertpapiere angesehen und sie unterliegen daher bestimmten Offenlegungs- und Registrierungsanforderungen.

Dieser Test kann grundsätzlich auch für die Beantwortung der Frage verwendet werden, ob die beabsichtigte Ausgabe eines Tokens im Rahmen eines ICO einen „utility Token“ darstellt (kein Wertpapier), oder einen „security Token“, womit der Token von den Behörden und der Justiz in aller Regel als Wertpapier zu qualifizieren ist.

Was ist ein Wertpapier?

Der Securities Act und Securities Exchange Act haben weit gefasste Definitionen für den Begriff „Wertpapier“ im US-Amerikanischen Recht.

Im Rahmen dieser Gesetze beinhalten Wertpapiere viele bekannte Anlageinstrumente, wie z. B. Aktien, Anleihen und Kapitalanlageverträge.

Im Allgemeinen müssen alle in den USA angebotenen Wertpapiere bei der Securities and Exchange Commission (SEC) registriert werden.

Ein Unternehmen, das Wertpapiere anbietet, muss diese registrieren. Dieser Prozess beinhaltet die Offenlegung von bestimmten Informationen, einschließlich:

  • einer Beschreibung der Vermögensbestände des Unternehmens und des Geschäftszwecks
  • einer Beschreibung des angebotenen Wertpapiers
  • Informationen zur Führung des Unternehmens
  • Finanzberichte über das Unternehmen, die von unabhängigen Wirtschaftsprüfern beglaubigt werden müssen

Der Hintergrund des Howey Tests

Im Jahr 1946 verhandelte der Supreme Court einen Fall (SEC v. Howey), bei dem es darum ging, ob ein Rückverpachtungsvertrag („leaseback agreement“) legal einen Kapitalanlagevertrag darstellt (eine Art der Investition, die im Rahmen der Gesetze als „Wertpapier“ aufgelistet wird).

In Howey boten die zwei in Florida ansässigen Angeklagten Immobilienverträge für Landstriche mit Zitrushainen. Die Angeklagten boten Käufern die Möglichkeit, das gekaufte Land an die Angeklagten zurück zu verpachten, die sich dann um das Land kümmern und die Zitrusfrüchte ernten, sammeln und vermarkten würden. Da die meisten Käufer keine Landwirte waren und nicht über das landwirtschaftliche Fachwissen verfügten, verpachteten sie das Land gerne an die Angeklagten.

Der SEC verklagte die Angeklagten, weil keine Registrierungserklärung für Wertpapiere eingereicht wurde. Mit der Entscheidung des Supreme Courts, dass der Rückverpachtungsvertrag der Angeklagten eine Art von Wertpapier ist, entwickelte dieser einen Grundsatztest zur Bestimmung, ob eine bestimmte Transaktion ein Kapitalanlagevertrag ist (und daher den Registrierungsanforderungen für Wertpapiere unterliegt).

Im Rahmen dieses nun Howey Test genannten Verfahrens, ist eine Transaktion ein Kapitalanlagevertrag, wenn:

  1. sie eine Geldinvestition ist
  2. es Profiterwartungen von der Investition gibt
  3. die Investition von Geld in ein gemeinschaftliches Unternehmen erfolgt
  4. aller Profit durch die Leistungen eines Projektträgers oder einer Drittpartei erzielt wird

Obwohl der Howey Test den Begriff „Geld“ verwendet, haben spätere Fälle diesen Begriff erweitert, um auch andere Vermögensanlagen einzuschließen.

Der Begriff „gemeinschaftliches Unternehmen“ ist nicht genau festgelegt und Gerichte haben verschiedene Auslegungen verwendet.

Die meisten Bundesgerichte definieren ein gemeinschaftliches Unternehmen als horizontal, d. h. Investoren legen ihr Geld zusammen an, um in ein Projekt zu investieren.

Das letzte Kriterium des Howey Tests beschäftigt sich damit, ob jeglicher Profit, der aus der Investition stammt, größtenteils oder vollständig außerhalb der Kontrolle des Investors liegt.

Wenn das der Fall ist, dann ist die Investition ggf. ein Wertpapier. Wenn es jedoch größtenteils vom Verhalten des Investors abhängt, ob eine Investition profitabel ist, dann ist diese Investition wahrscheinlich nach der vorgenannten Definition kein Wertpapier.

Substanz über Form

Mit der Entscheidung bei Howey erstellte der Supreme Court einen Test, der sich eher mit der Substanz der Investition als mit der Form beschäftigt als entscheidendes Kriterium dafür, ob sie ein Wertpapier ist.

Auch wenn eine Investition nicht als „Aktie“ oder „Anleihe“ bezeichnet wird, kann sie laut Gesetz sehr gut ein Wertpapier sein, was bedeutet, dass Registrierungs- und Offenlegungs­anforderungen gelten.

Nach der Erstellung des Howey Tests haben manche Projektträger Wertpapiere getarnt, um zu versuchen, die Registrierungsanforderungen zu umgehen (z. B. durch die Bezeichnung eines Angebots von Wertpapieren als Zinsen in einer allgemeinen Partnerschaft).

Um diese Umgehungen zu erkennen, schauen sich Gerichte auch international immer mehr auf die wirtschaftlichen Realitäten hinter den Kapitalanlagen, als auf den Namen oder die Form, um zu bestimmen, ob es sich um ein Wertpapier handelt.

Die Erkenntnisse aus dem Howey.-Tests sollten daher auch von Unternehmen in Deutschland oder Europa beachtet werden, die planen, einen ICO zu begeben.

Falls eine Investitionsmöglichkeit für viele Menschen offen ist und die Investoren wenig bis keine Kontrolle oder Verwaltung über das investierte Geld oder die Vermögensanlagen haben, dann handelt es sich bei dieser Investition wahrscheinlich auch nach europäischen Recht um ein Wertpapier mit den entsprechenden aufsichtsrechtlichen Pflichten.

Falls eine Investition jedoch nur für einen geschlossenen Personenkreis oder nur für Geschäftspartner verfügbar ist und falls diese Investoren wesentlichen Einfluss über die Verwaltung der Investition haben, dann ist es wahrscheinlich kein Wertpapier.

Die Gesetzgebung für Wertpapiere ist oftmals komplex und verwirrend. Begriffe wie „utility tokens“, „security tokens“ und „ICO“ sind keinesfalls abschließend definiert und verschiedene Gerichte wenden ggf. verschiedene Test an, um zu bestimmen, ob eine Investition ein Wertpapier ist. Falls Sie Fragen dazu haben, ob Ihre Investition als Wertpapier registriert werden muss, oder Fragen bezüglich der Wertpapiergesetze in Ihrem Staat haben, dann sollten Sie sich mit einem Anwalt, der sich auf Wertpapierrecht spezialisiert hat, beraten.

CLLB Rechtsanwälte werden den Bereich der ICOs im In- und Ausland weiter verfolgen und aktuell berichten. Rechtsanwalt István Cocron steht zudem für weitere Rückfragen gerne zur Verfügung.


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Über den Autor

István Cocron ist Spezialist im Bereich der Beratung von Start-Ups und Unternehmen, im Gesellschafts- und Kapitalanlagerecht sowie der Vertretung von Versicherungsnehmern. Er besitzt umfangreiche forensische Erfahrung und hat bereits etliche Großverfahren für Anleger und Verbraucher aus dem gesamten Bundesgebiet betreut. Rechtsanwalt Cocron beschäftigt sich zudem seit mehren Jahren mit den neuesten Entwicklungen aus dem Bereich der IT, insbesondere den Themen Blockchain und Cryptocurrencies. Er besitzt langjährige Erfahrung im Bereich der nationalen und internationalen Zwangsvollstreckung, ist Mitglied mehrerer Gläubigerausschüsse sowie nationaler und internationaler Vereinigungen von Juristen. Rechtsanwalt Cocron ist Gründungspartner der Kanzlei CLLB Rechtsanwälte.
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